作者：佐伊23
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来源：知乎
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现在描述通缩的理论，很多都是建立在辜朝明提出的“资产负债表衰退”的分析框架之上的。为了说明这个问题，我们先解释一下资产负债表衰退这个概念。 “资产负债表衰退”及其影响的逻辑推论如下： （1）正常情况下，企业以盈利最大化为目标，只要项目收益高于借贷成本，企业就会借贷投资。因此，降低银行贷款利息进而降低企业资金成本，就能促进企业投资。但是在某种情况下，企业不再以盈利最大化为目标，而是以负债最小化为目标，这时银行降低利息企业也不会借贷投资，而是赚了钱就还款。 （2）什么时候会出现上述情况呢？就是企业技术性破产的时候。在这里，辜朝明区分了两种破产。第一种，传统的破产。企业产品竞争力下降，资金回笼出问题，资产逐步减少，最后资不抵债，破产淘汰。第二种，资产价格暴跌导致的问题。产品没有问题，竞争力还是不错，但是之前负债情况下购买大量资产（比如商业地产），资产价格暴跌，导致可能出现资不抵债。第二种破产就是所谓的技术性破产，由于资产价格暴跌导致企业在资产负债表上已经资不抵债，但是自身主营业务的经营却又相对正常。在这种情况下，企业的选择不是走向破产，而是清偿债务。比如，1990年日本房地产崩盘时，很多持有商业地产的企业虽然经营状况还不错，但是在会计上已经资不抵债，处于技术性破产。辜朝明把企业资产负债率恶性提高，甚至资不抵债的情况，叫做“资产负债表衰退”。 （3）当企业处于技术性破产时，企业的主要任务就从利润最大化转向了尽快偿还负债（负债最小化）。辜朝明认为，此时企业的主管们需要极力宣传企业的前景，将外界注意力从资产负债表上转移到产品上，不然资产负债表的问题一旦曝光，必然会引发危机。技术上已经破产的企业，如果被媒体披露，立马人仰马翻，银行也会切断它的资金链，供应商也会拒绝账期。因此，必须不动声色地还债。于是，企业的任务从利润最大化转向负债最小化。这里我们可以从广义角度理解“技术性破产”，比如虽然没有资不抵债，但是资产负债率极高，企业也可能从利润最大化转向尽快还债。 （4）由于企业的目标发生转移，他们就不会再借贷投资，而是赚了钱就还款。宏观经济学的基础假设——企业需要寻求利润最大化——不再成立。辜朝明把这样的时期称为“资产负债表衰退”时期，即企业持有的资产（比如商业地产）大幅贬值，使得企业技术性破产，迫使企业转变方向，从追求利润最大化，转而追求快速还债。在这样的时期中，货币政策很难起效，因为此时已经不是市场上缺钱，而是企业根本不愿意借钱。 由于企业不愿意借钱投资，相比于上一个时期（企业愿意借贷投资的时期），就会出现巨大的投资缺口。这个缺口在本质上是生产相对过剩导致的，但是在货币层面表现为资金的滞留，辜朝明把这种由于企业不投资而导致的缺口称之为“通缩缺口”，并用“通缩缺口”这个概念来描述因借贷不足而滞留在银行系统的资金（个人储蓄和企业债务净偿付额的总和）。 在现代银行制度下，贷款创造货币。由于贷款的多寡不同，同等的基础货币会形成不等量的货币。当企业不愿意借贷投资的时候，银行的钱就贷不出去，于是就会体现为市面流通的货币减少。同时，由于企业投资意愿下滑，商品需求下降，因此商品的价格也会下降。从表现形式看，就体现为货币减少和价格下滑，这两者从表面上看又能构成一组因果关系，即仿佛是由于货币减少，才导致的价格下滑。但是辜朝明很明显否认了这种因果关系，他认为是企业投资减少，才导致的货币减少和价格下滑。不是货币减少导致商品价格下滑，进而导致企业投资减少，而是企业投资减少导致贷款减少进而导致货币减少，同时导致价格下滑。 也就是说，在辜朝明的理论中，企业资产负债表衰退和经济的通货紧缩是一体两面，资产负债表衰退是因，通缩是果。就我个人而言，我并不完全赞同辜朝明的看法。因为引发危机的原因很多，不仅仅是资产崩盘导致资产负债率高涨而降低企业投资意愿。单纯的生产相对过剩，也能降低企业的投资意愿，形成需求缺口。 然而，不论按辜朝明的解释，还是按其他的解释，现在一个共识就是，“有效需求不足”，换句话说就是发生了生产相对过剩的问题。资产负债表衰退和通缩这两个概念之所以被屡屡提及，是因为当前我国的情况和辜朝明描述的情况的确有类似之处，比如企业投资意愿大幅下滑，个人储蓄意愿提升而不愿意消费，等等，这都会造成需求的缺口，这种需求缺口和资产负债表衰退时期企业不愿投资一样，都会导致银行想放贷却放不出来。 按辜朝明的分析，当经济处于“资产负债表衰退”的时期，企业以负债最小化为目标，对银行的利率非常不敏感，你利息再低我也不借贷投资。此时，降息之类的货币政策作用甚小，拉动经济必须靠财政支出，即政府直接搞基建投资。辜朝明的分析框架很明显受到了当前我国经济领域的诸多人员的认可，比如，盛松成表示当前“货币政策是有效但有限的”，《财新》提到某央行资深人士认为，“当居民和企业部门陷入主动去杠杆周期后，货币政策的有效性会下降”，《财新》还提到市场和研究人士逐渐达成共识，“在私人部门资产负债表受损的情况下，需要公共部门资产负债表扩张来稳定总需求，在这个过程中应以财政政策发力尤其是中央加杠杆为主，货币政策作为辅助。”这都是以辜朝明的理论为基本分析框架的。 然而，资产负债表衰退不必然立即导致通缩。比如，当资产负债表衰退时期，私人企业不愿意投资了，的确会造成巨大的需求缺口，进而形成通缩的可能性，但是，如果此时政府扩大财政支出，以大搞基建的方式把投资缺口堵上，就会造成这样的局面，即私营企业虽然处于资产负债表衰退时期，但政府把缺口堵上了，因此并不会形成需求大幅下滑，产生通缩缺口的情况。 目前我国就是这样的局面，私企投资意愿很低，国企、城投大搞基建，一定程度弥补了需求缺口。但是这样的结果就是形成大量的负债，而这种负债又会导致实体和金融之间的矛盾尖锐化。因此，从辜朝明的框架看，我国还没有形成典型的通缩，但是却为此付出了高昂的代价，即爆炸式增长的地方债务。 事实上，经济问题的根源还是在于结构失衡（生产相对过剩）。这种结构失衡有可能是资产负债表衰退导致的投资大幅下滑，也有可能是其他原因，对一个处于产能严重过剩行业的企业而言，即使资产负债表正常，也不一定会因为利息低就借贷投资。 我觉得大家不必纠结是否进入通缩。通缩也好，通胀也好，都是经济危机的一种表现形式，危机的实质还是在于生产相对过剩。大量生产出来的东西卖不出去，或者大量设备闲置不能投入生产（因为没有订单），就会形成危机。因此看经济是复苏还是恶化，从产能利用率会更准确。产能利用率的同行指标大致如下：（1）低于80%属于产能过剩。（2）低于75%属于产能严重过剩。（3）高于90%属于产能不足，需要投资扩产。 近三年来我国工业领域基本情况如下图。绿色部分是小于75%的，黄色部分是小于80%的。2020年上半年产能利用率最低，随着疫情好转产能利用率逐步提升，2021年得益于外贸订单大量回流，我国产能利用率达到这三年来最好的情况。2022年以来，产能利用率再次下滑，到2023年一季度，产能利用率几乎再次回到2020年上半年的情况。 【略】 最后，给朋友们一些小小的建议，供朋友们参考。 （1）如果最后形成通胀，那么，不要为了对抗通胀，就盲目寻觅投资机会。很多朋友问我，应该投资点什么以对抗通胀。我的建议是，不要到处寻觅投资机会。相对于通胀的损失，投资踩雷的本金损失大得多。 （2）不要盲目创业。有一句开玩笑的话说，创业是败家最快的方式。在各行各业都出现过剩，而经济疲软的环境下，投个几百万的小本创业，大概率就是亏损。如果你已经失业了，也建议不要去创业。你需要积极寻找工作，如果找不到工作，你可以去尝试一些灵活用工的行业，最坏的结果就是，宁愿赋闲在家，也不要盲目投资创业。 （3）如果你有一份工作，请珍惜它。务必记住，千万不要裸辞。即使要辞职，尽量找那种稳定的下家，尽量不要去创业公司。 （4）如果你还有一些闲钱，建议你存大银行。千万不要贪图小银行的高息，记住，本金安全是最重要的。 为了防止别有用心的人污蔑我是唱衰经济，我要严正声明，国家政策是针对性很强的，比如供给侧改革，比如降杠杆，等等，这些都是有效果的^_^
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发表于 2023-9-20 22:04:34
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